金融市场风险一直是金融机构最基本和重要的风险之一，作为融合了所有金融业务的金融集团，不可避免地面对着金融市场风险。商业银行作为典型的金融中介机构，其传统业务主要包括：吸收存款、发放贷款，以及提供结算方面的中间服务。由于竞争的加剧，银行业的经营环境发生了巨大变化，竞争日益激烈，银行业的工作重心由传统的贷款业务向市场业务转移，从而使银行业的风险状态发生了变化，金融市场风险逐渐成为了银行业必须面对的重要金融风险之一。而对于非银行业务的金融机构（保险、证券、基金等）其主要业务就是代理客户在金融市场进行各种金融产品的交易或者进行自营交易，主要收益来源于金融产品的交易。从而非银行金融机构面临的主要风险就是金融市场风险。金融市场风险是指，由于市场价格（利率、汇率、股票价格和商品价格等）以及市场流动性的不利变动而造成的损失。这些变化包括：（1）利率、汇率、股价、商品价格及其他金融产品价格的变动；（2）市场流动性的变动；（3）其他市场因素的变动。
相对信用风险而言，市场风险的度量技术和方法发展比较充分，本节简单分析了市场风险度量领域的主要方法和模型，以及在中国的具体应用。
5.3.1 中国金融集团市场风险管理现状分析
风险的度量是整个风险过程中最重要的环节，金融机构的各种风险转移和控制活动都必须以恰当的风险度量为基础。VaR作为国际市场风险管理主流方案，在中国金融机构中的应用却还处于起步阶段。在中国利率和汇率等市场化改革的大力推进、金融机构竞争的国际化程度不断提高、衍生品业务加快发展的大背景下，如何提升金融机构市场风险管理水平成为重中之重。
5.3.1.1 中国金融机构市场风险的主要表现
由于中国长期以来实行严格的利率和汇率管制政策，并且实行严格的分业经营和分业监管政策，一定程度上金融机构避免了承担过多的市场风险，保证了金融体系的稳定。但即使在现有的金融体系中，金融机构仍然面临市场风险。
1.利率风险。
改革开放前，中国一直是实行严格的利率管制体制，政府对国内的利率水平、结构和种类等起主导性决定作用，对利率的变动进行严格的控制。到1982年，国务院授予人民银行20%的利率浮动权限，虽然对利率浮动仍有严格的控制，但也说明数十年的利率高度管制的坚冰开始溶化，这其中已经孕育着利率市场化的开端。1996年，全国统一银行间同业拆借市场联网运行，全国统一的银行同业拆借利率开始形成。以后利率的浮动范围逐渐扩大，放开利率管制的种类逐渐增多。中国人民银行在2003年2月发布的《2002年中国货币政策执行报告》中发布了中国利率市场化改革的总体思路：“先外币，后本币；先贷款，后存款；先长期，后短期；先大额，后小额。”显示了中央加大利率市场化改革的决心。根据党的十六大报告提出，“要稳步推进利率市场化改革，优化金融资源配置”的精神，中国利率市场化改革的目标是，建立由市场供求关系来决定金融机构存贷款利率水平形成机制，中央银行通过运用货币政策工具调控和引导市场利率，使市场机制在金融资源配置中发挥主导作用。2003年12月，中国人民银行正式宣布，自2004年1月1日起扩大金融机构贷款利率浮动区间，“在中国人民银行制定的贷款基准利率的基础上，商业银行、城市信用社贷款利率的浮动区间上限扩大到贷款基准利率的1.7倍，农村信用社贷款利率的浮动区间扩大到贷款基准利率的2倍，金融机构贷款利率的浮动区间下限保持为贷款基准利率的0.9倍不变。政策性银行贷款及国务院另有政策规定的贷款利率不上浮”。2004年10月28日，中央银行正式取消了对各商业银行贷款利率上浮的限制。至此，中央银行对利率的限制就只剩下了两项：贷款利率的下限和存款利率的上限。
由于中国现在实行相对严格的利率管制政策，金融机构面临的利率风险主要表现在债券投资业务中。金融机构中的商业银行、证券公司、信托投资机构、投资基金等机构基本上获准经营债券投资业务，与债券投资业务紧密相关的货币市场成为中国金融市场化水平最高的金融市场，拆借利率和债券回购利率已经成为中国最为市场化的利率，这就给参与其中的金融机构带来了一定的利率风险。
在银行间债券市场和交易所债券市场所提供的金融产品中，固息债产品较多，产品以中长期为主。由于目前利率处于低谷时期，各金融机构特别是商业银行和保险公司，为了提高短期的无风险收益，大量投资于中长期债券，如果利率开始上升，金融机构所投资的产品将面临很大的利率风险。
2.汇率风险。
目前，中国实行有管理的浮动汇率制，人民币汇率机制建立在人民币经常项目下可兑换的基础上。但资本项目仍然实行比较严格的管制，而且实行强制结售汇制度，对外汇结转头寸进行限额管理，总的来说汇率机制市场化程度较低。
中国现行的汇率制度降低了汇率波动因素对宏观经济运行的冲击，为经济发展创造了相对稳定的环境，但金融机构经营中的汇率风险依然存在。由于人民币与美元的汇率保持相对稳定，而美元是自由浮动货币，美元对他国货币汇率的变动会间接影响人民币对他国货币汇率，所以经营外汇业务的金融机构存在很大的汇率风险。2004年在中国银行业内竞争颇为激烈的外汇理财业务，其实给银行带来了不小的汇率风险。收益率不同、回报方式各异的外汇理财产品，其实质是一种外汇结构性存款。银行由此筹集到的大量资金，主要拿到国际同业拆借市场，获取更高的收益，但为此必须承担汇率波动的风险。
3.其他市场风险。
虽然新颁布的《中华人民共和国商业银行法》仍然不允许商业银行直接进入股票和商品的二级市场进行投资，所以承受股票和商品价格波动风险的主要是非银行类金融机构，例如：开展自营业务的金融机构（证券公司、信托投资公司和期货经纪公司）、以股票为投资品种的投资基金等。商业银行开展的股票质押贷款业务也不可避免地受到严重的影响。这些所属金融机构具体业务面临的风险，如果不进行合理规避必将给金融机构和金融集团带来更严重的风险。
中国证券市场前几年的持续低迷现状曾给证券公司的自营业务带来了巨大损失，甚至出现全行业性亏损。由此引起的证券公司经营中的种种不规范行为或者违法行为，如挪用客户保证金、操纵市场等，市场风险已经转化为危及证券公司生存根本因素。
2000年初，商业银行获准开办股票质押贷款业务，证券公司纷纷以自营的股票、证券投资基金券或上市公司可转换债券等作质押，向商业银行贷款以获得资金。由于质物价值的波动从而给商业银行带来一定的风险。目前主要通过降低股票质押率，跟踪股票价格波动，按质押股票价值与贷款本金的比例设立警戒线和平仓线。
在中国现有的金融体系中，金融机构面临的市场风险还只存在于具体的业务中，但渐进式的中国金融改革必将改变这种管制状态，市场风险程度的日益加大将成为广大金融机构不得不面对的问题。
5.3.1.2 中国金融机构市场风险原因分析
1.利率市场化和汇率机制改革的影响。
近年来，中国逐步实施利率市场化和汇率机制改革。1995年，中国人民银行在《关于“九五”时期深化利率改革的方案》中提出利率市场化改革的基本思路：“先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、大额，后短期、小额”。国内已经实现货币市场、外汇市场利率市场化，金融机构贷款的利率浮动幅度也不断扩大，未来利率市场化的重点就是“进一步扩大银行贷款的利率浮动范围并最终实现贷款定价的自由化，逐步推动银行存款利率的市场化并最终实现自由浮动”。1994年人民币汇率并轨后，中国在1996年12月1日实现了人民币经常项目下可兑换，但仍对资本项目实现比较严格的管制，人民币汇率实行有管理的浮动汇率制度。近年来中国减少了一些不必要的外汇管制，不断改进和完善国内外外汇市场，微观经济主体对市场的应变能力也不断提高，汇率机制改革呈渐进式推进。中共中央第十六届三中全会不久前明确提出了下一步改革的基本方针，即完善人民币汇率的形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，在有效防范风险的前提下，有选择、分步骤地放宽对跨境资本交易活动的限制，逐步实现人民币资本项目可兑换。
在中国逐步实施利率市场化和汇率机制改革过程中，资金价格的市场化逐渐变为现实，金融机构面临的市场风险将不断加大。
2.金融衍生品的市场风险。
2004年2月4日，中国银监会颁布了《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》，对中国境内金融机构衍生产品交易的准入和风险控制等进行规范。办法的颁布不仅给衍生产品交易监管带来了制度依据，也为金融机构开展衍生金融产品交易或在更高层次上与外资金融机构竞争提供了法律依据。
衍生金融产品交易业务的开展为希望进行金融产品风险规避的国内金融机构提供了新途径，同时为衍生金融产品作市商提供了拓宽利润来源的新方式，但由于其自身的高杠杆性和交易透明度不高等原因，也会带来相应的金融风险，包括市场风险、交易对手信用风险、流动性风险、结算风险等，而市场风险又是衍生金融产品最普遍的风险。
5.3.2 市场风险的度量
相对于其他风险度量，市场风险度量的技术和方法很多，在这些市场风险的度量技术中，既有相对比较通用的度量方法，例如：期望方差法可以适用于各种市场风险的度量；也有针对特定金融产品的市场风险度量方法，例如：β系数法就比较适合度量股票的市场风险。
很多学者针对不足进行了改进或者从另一个角度重新研究，提出了新的市场风险的管理方法和度量技术，持续期模型和凸性概念被应用于银行资产负债管理；Delta、Gamma、Kepa、Theta等度量和管理衍生金融工具自身风险的指标也得到了发展；在险价值法（VaR）和压力测试法等全面度量市场风险的方法成为主流。金融集团包含的金融业务种类比较多，涉及的方面也比较复杂，我们采用在险价值法（VaR）和压力测试方法进行研究可以将所有业务建立在统一的度量平台之上。所以，我们重点进行在险价值法（VaR）和压力测试方法的分析。
5.3.2.1 在险价值法（VaR）
VaR是在险价值模型（Value at Risk）的简称，是近年来国际上流行的一种金融风险管理工具。该模型旨在通过标准统计技术来估计给定金融产品在未来价格波动下可能的损失。它反映了正常市场环境中，一定时期和置信水平下预期的最大损失。同时，VaR方法不仅可以做事后分析，还可以进行预测，并度量投资组合的整体风险；在方法的实施上，VaR方法比传统的风险管理方法更接近实际应用。所有这些都是传统方法所不能比的，也正是因为VaR方法的这些特点决定了它在金融风险管理中有着广泛的应用，并成为目前国际上市场风险度量的主流方法。VaR的计算方法主要包括历史模拟法、方差—协方差法以及蒙特卡罗模拟法等。
1.历史模拟法。
历史模拟法采用历史模拟的方法，使用给定历史时期上所观察到的市场因子的变化来表示市场因子的未来变化。在估算模型中，历史模拟法采用全值估计方法，即根据市场因子的未来价格水平对头寸进行重新估值，计算出头寸的价值变化；最后，在历史模拟法中，将组合的损益从最小到最大排序，得到损益分布，通过给定置信水平的分位数计算VaR。
2.方差—协方差法。
方差—协方差法假定组合回报服从正态分布，r～N（μΔt，σ2Δt），可以利用正态分布的良好特性——置信度与分位数的对应性——进行VaR的计算。那么在置信水平c下有：
VaR0ZασΔt（5.8）
其中，Zα为标准正态分布下置信水平c下的分位数，σ为组合回报的标准差，Δt为持有期。
这样计算VaR的过程就简化为求解收益率方差或标准差的过程。
但在对金融数据做实证分析后发现：很多金融时间序列并不服从正态分布，而是表现出尖峰厚尾的特征。正态假定下的模型会低估未来实际风险的大小，基于纯粹正态分布是无法精确建立收益率模型的。一个可行的解决办法就是假定收益率服从t分布，并由自由度n来决定尾部的大小；另一个方法就是用条件正态分布假定收益率的分布，这就是JP摩根银行著名的Riskmetrics模型（JP摩根，1995）。
Riskmetrics模型又称为Delta-加权正态模型，假定组合回报服从条件正态分布，即组合回报rt本身不服从正态分布，但组合回报与条件标准差的比rt/σt服从标准正态分布。求解VaR的过程就是求解σ的过程，Riskmetrics模型采用指数加权平均的方法计算随时间变化的标准差σt，同时又以不同的权数反映了历史观测值对现在的影响程度。其计算公式为：
σ2tλσ2t-1+（1-λ）（xt-xt-1）2λσ2t-1+（1-λ）u2t-1（5.9）
其中λ为衰减因子，对于日度数据，Riskmetrics模型取λ0.94.这个值是根据残差平方最小的原理从众多实际金融数据中计算得到的。该模型可以较好地模拟实际价格事件序列的动态行为。
3.蒙特卡罗（Monte Carlo）模拟法。
蒙特卡罗模拟的基本思想是，为了求解科学、工程技术和经济等方面的问题，首先建立一个概率模型或者随机过程，使它的参数等于问题的解，然后通过对模型或过程的观察计算所求参数的统计特征，最后给出所求问题的近似值，解的精度可以用估计值的标准误差来表示。
蒙特卡罗模拟法用市场因子的历史波动参数产生市场因子未来波动的大量可能路径。虽然正态分布是蒙特卡罗模拟法中最常用的分布假定，但蒙特卡罗模拟法无须假定市场因子服从正态分布。该方法与历史模拟方法的计算过程基本相同，主要区别在于蒙特卡罗模拟方法的数据样本是由模拟产生的随机数计算而得的，这也是该方法的关键和特色所在。
（1）模拟价格路径。
选择一个能够描述价格变化行为的随机模型，进行参数的估算，模拟市场因子的变化路径。由于几何布朗运动能够描述期权的价格变动，因此经常被选用。由于假定价格更新量与时间无关，因此该模型价格的微小变动可以描述为：
dStμtStdt+σtStdz（5.10）
其中，dz～N（0，dt），μt和σt分别表示t时刻瞬间漂移和波动。
在实践中，dt可以使用一个微小增量Δt代替。假设当前时刻是t，T作为模拟的时间目标，则τT-t为投资组合的模拟持有期。为了在τ持有期内产生一系列随机数St+i，把τ分成n个小区间：Δtτ/n。在Δt内上式可近似表示为：
ΔStSt-1（μΔt+σεΔt）（5.11）
其中，ε是标准正态随机变量，并且可以证明该过程具有数学特征E[ΔS/S]μΔt，V[ΔS/S]σ2Δt。
（2）VaR计算。
蒙特卡罗模拟法选择一个满足需要的分布进行随机抽取ε：首先，建立在[0，1]区间内产生相同分布的随机数x发生器；然后利用所需分布的累积概率分布的反函数把x转换成所需分布。或者通过在某个历史数据集合内进行有放回的随机抽样，也可以产生所需的随机数据。
当价格路径模拟完成后，就可以在选定的持有期末确定投资组合收益的分布，并计算出VaR值。整个模拟过程可归纳如下：
①选择一个随机过程及其参数；
②产生随机数序列εi（i1，2……，n），并利用εi计算价格序列St+i（i1，2……，n）；
③利用价格序列计算资产价值Ft+nFT；
④根据对数据量的要求（例如，10k个数据）进行重复②、③两步，得到资产价值的分布序列F1T，……，F10000T，在此序列中重复次数超过1—c次（c为置信水平）的投资组合价值就是所求VaR。
5.3.2.2 压力测试方法（EVT）
利用EVT方法度量VaR是一种新兴的方法，受到普遍重视。在描述随机变量最大值分布时，EVT的作用与中心极限定理在描述随机变量和分布时的作用是一致的，二者揭示的都是研究对象的极限分布。通常情况下有两种方法可以识别真实数据中的极值：一种方法是从一定的时段（如月和年）内取最小值和最大值，选出的极值包含了一系列极端事件的信息，称为最大（最小）块；另一种方法是高峰限值法（peaks-over-threshold，POT），首先给出一个阈值，超出该阈值的观测值被选定为极值。在两种方法中，最大块方法早期曾用于分析水文信息，是一种比较传统的方法；POT方法则相对较新，现在已成为多数研究者的首选方法。
5.3.3 中国金融集团市场风险度量模型的选择
由于中国金融机构长期以来承受的市场风险相对较小，并且大多数机构整体风险管理水平也不高，市场风险管理历来少受重视，起步较晚。但随着近年来相关金融市场业务的逐步开展，部分金融机构已经开始了对市场风险的识别、度量与控制实践，积累了一些基础。
这些方法都受到一系列假设的限制，以至于有时低估或高估某些风险；其次，实际中存在的非定量因素，需要进行判断、评价而不是作假设。金融市场风险测量的灵敏度方法、波动性方法、VaR方法、压力测试法，在实际风险测量中，需要结合中国的实际金融市场数据，进行相应度量方法的选择。
首先应该开发和使用以VaR模型为基础的适合中国特点的市场风险度量模型，尤其是针对股票市场和债券市场的VaR模型。虽然我国金融市场和证券市场有种种缺陷，但也应该看到经过近几年来逐步整顿，各种制度也开始完善，投资者理性化、多元化也有了可喜的发展。随着我国市场经济制度的正式确立和加入WTO后的全面对外金融开放，证券市场风险度量和管理的市场条件亦将逐步具备。
由于中国统计数据的质量，应该对VaR模型加强压力测试和情景分析，同时注意采用返回检验来检测模型的有效性。压力测试和情景分析能较好地解决市场非正常波动下的风险控制与测量问题，使投资者或金融企业针对市场诸如利率突变、亚洲金融危机、股市崩盘等重大事件做出有效评估；返回测验则能够有效验证风险管理模型的有效性，从而避免模型风险。
由于VaR模型本身的局限性和中国金融市场现状与VaR模型所要求的有关界定条件的距离，VaR模型的使用应该也必须与其他风险测度和管理方法结合起来使用，才能更加符合中国国情。
