2.4、中国金融机构对利率衍生产品的需求
在利率波动的条件下，中国金融机构对利率衍生产品的基本需求从理论上讲与国外金融机构是一致或相似的。实际情况是否如此？目前中国已经推出了利率互换等利率衍生产品，尽管运行时间尚短，但国内金融机构的参与积极性正迅速提高。本节将在前文理论分析的基础上，尝试利用国内利率衍生产品交易活跃金融机构的有关数据，对中国金融机构的利率衍生产品需求特性做一实证分析。
2.4.1、中国利率衍生产品的发展现状
中国最早的利率衍生产品需追溯到1992年12月由上海证券交易所推出的国债期货。由于交易中屡屡发生恶性违规事件，该产品于1995年5月被监管当局暂停，而违规事件不断的根本原因正是由于缺乏基本的套期保值需求。其后随着各类市场主体对冲利率风险需求的增长，中国的金融监管当局一直致力于推出与需求相适应的利率衍生产品。2005年6月，中国人民银行在银行间债券市场推出债券远期交易；2006年2月推出利率互换试点，2008年2月正式开展；2007年11月推出远期利率协议。自推出以来，这三类利率衍生产品的发展呈现出以下特征：
2.4.1.1、交易量增长迅速，但波动较大
三类利率衍生产品自推出之后交易量都呈现出每年成倍增长的态势。债券远期推出当年（2005年6耀12月）的交易量为97.34亿元，月均交易量不足16亿元，而2008年的交易量为4980.1亿元，月均交易量达到415亿元，增长了约25倍。利率互换推出当年（2006年2耀12月）成交金额为339.7亿元，月均交易量不足33亿元，而2008年的交易量为4029.8亿元，月均交易量达到336亿元，增长了9倍。
但从月度环比来看，三类利率衍生产品的交易量呈现出较大的波动性。造成这种状况的原因可能有两个方面：一是由于大多数参与主体尚未将利率衍生产品交易作为一种常规性业务，而只是根据自身需要或客户需求做临时性的交易安排，因此其交易频率和交易量变化较大；二是三类利率衍生产品市场规模尚小，当一些主要参与者的交易频率和交易量出现较大变化时，很容易造成整个市场交易量的大幅波动。
2.4.1.2、主要参与者为商业银行和政策性银行
以利率互换为例，2007年按交易量排序依次为外资银行、股份制商业银行和国有商业银行。以名义本金额来看，2007年以上三类机构和政策性银行交易总量占全部交易的97%，其中外资银行尤为突出，其参与的交易所占比重达45%；从交易活跃度来看，四类金融机构交易笔数占全部交易的98%，其中同样是外资银行表现突出，占比达42%。与商业银行等金融机构较为积极的参与性相比，非金融机构的参与程度很低。据统计，2007年与非金融机构有关的利率互换交易仅有6笔，名义本金额为7.16亿元，仅占全部利率互换交易量的0.17%，而从全球范围来看，这一比例通常都在10%以上。根据前述的利率互换需求动因理论，非金融机构的参与程度低表明市场中缺乏基于降低代理成本、利用信息不对称套利等动因的需求者。
2.4.1.3、交易的集中度高
以利率互换为例，2007年国内利率互换交易排名前四位的机构，合计名义本金额占市场交易总额的54.2%，成交笔数所占比重同样高达52.3%，而排名前10位的机构交易量则占到市场交易总量的80%以上。这表明有少数机构参与利率互换的积极性非常高。另一方面，由于利率互换市场规模尚小，当一些率先认识到利率互换的作用及自身需求的机构比较积极地加以运用时就会显得很突出。
2.4.1.4、中短期品种交易活跃
债券远期的交易主要集中于1个月以内的短期品种，其中尤以7天期最为突出。利率互换则以1耀3年的中短期品种为主，平均而言该期限范围内的合约交易量占全部交易量的比重通常都在70%以上。这一特征也从利率衍生产品交易活跃金融机构2007年年报中反映出来。在这些机构2007年末持有的利率衍生产品中大多为利率互换，几乎没有债券远期，2007年债券远期的交易量超过利率互换，这只能解释为这些机构参与债券远期交易以短期品种为主。
可能有三个方面的原因导致了中短期品种交易活跃。第一，这确实反映了参与者规避短期内利率风险的需求。由于参与者的类型较为单一（以金融机构为主），因此对利率变动的长期趋势容易形成较为一致的预期，而对短期内的利率波动则难以把握因而分歧较大，从而导致短期品种交易活跃。第二，中短期品种较长期品种更易于定价。利率衍生产品市场由于运行时间不长因而尚未发挥利率发现功能，参与者对其定价在很大程度上以相应的原生产品价格为参考。根据式（1-6）以及式（1-7）可知，当基于原生产品价格进行定价时，债券远期和利率互换的价格取决于与合约期限相应的期间利率，而在目前的利率体系中，对债券远期定价最具参考价值的是7天回购利率，对利率互换定价最具参考价值的是1年定期存款利率，由此不难解释为什么相应期限的品种交易活跃。第三，一些参与利率衍生产品交易的机构并非出于真实需求，而是作为一种创新业务加以尝试，因此必然倾向于选择期限较短、流动性较好的品种，由此进一步促进了这些品种交易的活跃。
2.4.2、实证方法设计
2.4.2.1、样本数据
由于2007年是国内银行间债券市场的债券远期推出后的第三年、利率互换推出后的第二年，无论是从市场规模还是从参与者的数量及参与程度来看，都较2006年有很大提高，从而能够更好地反映市场主体的需求状况；另外，由于利率衍生产品交易活跃的金融机构在债券远期上的交易期限极短，因而它们的2007年年报所披露的利率衍生产品持有状况都是以利率互换为主，因此，笔者以2007年银行间债券市场利率互换的活跃交易者作为实证样本。在2007年银行间债券市场利率互换交易量排名前42位的机构中，有23家国内金融机构、18家外资金融机构和1家非金融企业。鉴于本节的目的是研究国内金融机构对利率衍生产品的需求，因此将外资金融机构和非金融企业剔除。国内金融机构中包括17家商业银行、4家保险公司和2家政策性银行，由于这三类金融机构的业务特性差异较大，不宜合在一起作为样本，因此本节仅对其中样本量较大的商业银行进行实证分析，而这样也就排除了类型因素的影响，从而能更好地揭示诸如资产负债久期错配程度、规模、资本水平等因素的影响。全部样本商业银行的业务及财务数据均来自它们在各自网站上公开正式披露的2007年年度报告。由于样本商业银行中有2家的相关数据不全，予以剔除，因此最终进入样本的商业银行数量为15家。
2.4.2.2、模型和变量设定
根据前面的理论分析和中国商业银行的实际情况，并借鉴Shyu（1999）的研究方法，笔者建立了以下回归模型：
IRD=α+β1absgap+β2LTA+β3capital+β4LDR+β5liquid+β6badloan+β7pgrth+β8lgrth+β9NII+ε（2-1）模型中各变量的涵义如下：
IRD：利率衍生产品合约金额与总资产之比，用于反映银行对利率衍生产品的使用程度，是模型的被解释变量。
