进一步的，Pavlov和Wachter（2004）提出从期权的角度来认识银行对房地产信贷定价在房地产市场中的关键作用。认为银行发放无追索权抵押贷款实际上相当于向借款人售出了一个抵押资产的卖出期权。当抵押资产价格下降时，借款人放弃还款，资产属于银行。换个角度理解，即借款人在衡量还款额和抵押资产价值差额的基础上，有权将资产卖给银行。这种资产出售的权利无形中使借款人可以及时止损，等于银行出售的一个卖出期权，其执行价格取决于还款余额（与抵押资产价值比较）。
他们指出，如果对高风险贷款的定价正确（表现为如对借款人收取较高的利率），对资产市场是不会造成负面影响的。因此，之所以房地产金融危机屡见不鲜，就在于银行对于房地产贷抵押贷款风险的定价无可避免地存在着低估现象，引发了房地产泡沫的膨胀与破灭，引致银行资产损失。
同样的，我们仍然可以将Pavlov和Wachter（2004）的模型扩张到不同的金融结构下进行理解。换言之，只要是对借款人无追索权的资金提供，都可以纳入下述模型框架，这种资金的最终提供者对资金使用者无追索权的融资行为无疑是满足大多数房地产市场的融资情况的。
既然这种融资是无追索权性质的，借款人用来购买风险资产的所有资金又都来自于外部的资金供给者，对借款人来说，完全没有利润的情况就是高回报时的收益等于融资利率（当低回报时，借款人将选择不还本息，将资产抵给资金供给者）。
就金融因素而言，房地产金融危机生成的关键在于金融体系（中介或市场）是否形成了对房地产风险的正确定价。
三、难以避免的定价低估—市场失灵
众所周知，在现实世界中，没有一个市场是绝对完美的。对于金融系统来说，无论是银行主导型还是市场主导型，都需要克服信息的不完全和不对称问题（表现为事前的道德风险或事后的逆向选择）。不同结构的房地产金融体系都面临着信息不完全和信息不对称的困难；他们克服信息不对称的措施和工具以及随之带来的相关问题上也存在差异。而金融系统对房地产项目风险的定价失误，实质上也源于不同金融结构下，信息问题没有得到很好地解决，以及流动性与资产价格的互动关系。
1、信息不完全：不同金融结构下都难以克服
（1）心理因素的影响：“短视”现象（冲击发生的低频性）
现实经济中，信息常常是不完全的，即由于知识能力的限制，人们不可能知道在任何时候、任何地方发生和将要发生的任何情况。因此，对于危机发生的可能性往往只能用概率来描述。要较好地预测到未来的经济冲击（如房地产价格的巨幅下降）发生的概率，通常取决于两个条件，一是有比较一致的因果架构（causal structure），如果每次冲击的因果架构都在变化，那显然很难将这些经济冲击作为计算未来概率的实证资料。二是冲击发生的频率较高。因果构架稳定，发生频率较高的经济冲击的未来概率是很容易被估测的，比如在一般情况下，储户的提款概率就是较容易被预测的，银行会据此常备流动性资金，进行流动性管理。因此，银行很少会因为这种高频率的经济冲击而倒闭。
但反过来，低频性的冲击就较难被预测了。许多研究者发现，决策者在进行风险概率计算时，往往无法摆脱心理因素的影响。如Tversky和Kahnenman（1982）认为，人在决策时往往无法摆脱易得性直觉（availability heuristic）的影响，对于低频事件来说，随着时间的流逝，记忆自然也在淡化，在这种情况下，易得性直觉实际上就变成了易得性偏误（availability bias）。Simon（1978）也指出，对冲击概率的低估会因一种阈值捷思（threshold heuristic）被放大。这实际上也可以理解成决策者分配他们有限的决策资源的一种拇指法则，当主观概率低于某一阈值时，决策者会将其视作是零。或者说，当达到某一阈值后，即使有证据显示冲击发生的频率在上升，决策者的行为还是不会改变。
在这些研究的基础上，Guttentag and Herring（1984，1986）提出了危机短视（disaster myopia）的概念，指随着时间的流逝，银行会倾向于低估低频冲击发生的概率，由此加大了银行系统的脆弱性。房地产周期通常较长，在单个国家，严重房地产金融危机发生的频率并不高。如果房地产价格长年持续上扬，房地产贷款的还款情况也会较好。因此，在房地产市场持续繁荣期，贷款人往往会认为进行房地产放贷很安全：房地产价格的上升会带来所发放贷款的贷款额与基础资产价值比率的下降，银行资产质量也就随之提高。简言之，银行的利润增加了，风险却被低估了。银行管理层往往会因为认为房地产风险较低，而相对忽略对风险的管理。
上述研究说明的是银行主导型金融体系的情况。注意到这种危机短视现象，作为一种心理因素，是在以市场主导的金融体系中也无法回避的，甚至可能因为资产市场上参与者的多样化和复杂程度进一步加深。如次贷危机的表象：流动性问题就是和心理学是分不开家的，Crockett（2008）认为流动性具有亲经济周期效应（Procylicity）。所谓亲经济周期性指某种机制具有推动经济周期的形成和加剧经济的周期性波动的特性，它涵盖了资本市场上众多参与者贪婪与恐慌蔓延这样一种心理现象的作用。更有研究者将次贷危机的内生归结于心理学因素，如Shiller（2008）认为次贷危机爆发的重要原因之一就是羊群效应、心理作用以及其他非理性但是具有强大影响力的心理学因素在金融市场上的重要作用，“所有这些被人们忽视掉的因素，将会把他们置于危险的境地”。
（2）房地产市场数据不足与分析的困难
就像前文所提到的，对房地产项目进行现值估计是相当困难的。房地产项目的现值估计需要取决于许多变量，如该项目的租金收益、折现率、预期的通货膨胀率、房屋折价、由于各开发商争相新建所形成的空置率。房屋的现值变化对这些变量相当敏感。而在很多情况下，诸如新房屋的建造情况、市场价格、空置率等都是很难获知和验证的。
由此可见，从收益法估计房价很困难，为了得到一个大致的价格估计，金融系统（银行或资本市场主体）通常是通过市场比较法来评估房价的。但如前所述，市场比较法依赖于同类型的房屋的现在和未来的市场价值，这本身就可能远远偏离于长期均衡房价。
值得注意的是，房价只是各种以房地产为基础的金融资产（如房地产贷款或CDO等各种房地产金融衍生证券）的价格参数之一。不同结构的金融系统对于房价估测方式的一致性并不代表其对金融资产的定价机制也是相同的。恰恰相反，在不同的金融结构之下，金融资产的定价是迥异的。在银行主导型的金融体系之下，金融资产价格主要建立在历史成本的基础上，其折价情况也是基于一些预设规则（如贷款损失准备金）和判断（如五级贷款分类）做出的。而在市场主导型的金融体系之下，大多数的金融行为都在市场中，通过证券交易进行。所有的头寸和证券价格都是以市场价值作出的。很典型的，比如在美国，美国证券交易管理委员会（SEC）提出的会计模式是公允价值（Fair Value）。根据国际公认会计原则GAAP，如果具有适用的市场价格，在活跃的市场上，一个交易单位的市场报价（Quoted Market Price）就是公允价值的最好依据和计量基础。如果没有适用的市场价格，公允价值的估计应基于所处环境中最适宜的信息。因此，由于金融市场价格总是不断波动的，尽管公允价值比历史成本反映了更多的新信息，但也显然要比历史成本更为动态和不稳定。
2、信息不对称：不同金融结构下的不同机制
（1）信息不对称
信息不对称是信息经济学的基础概念，信息经济学是有关信息不对称条件下交易关系和契约安排的理论，而信息不对称指的是某些参与人拥有另一些参与人不拥有的信息。
在房地产金融市场中，存在许多的信息不对称关系。最基础的就是借贷双方之间的信息不对称。以房地产开发商与银行为例，一方面，房地产项目的杠杆率是比较高的，房地产项目自有资金率一般较少；另一方面，房地产开发商对所运营项目的实际情况也比银行了解得更为详尽，在这种情况下，开发商将尽可能多地将风险转移给银行。特别是当一个房地产项目接近违约的时候，开发商将没有动力注入资金去挽救这一项目。因此，在传统的以银行为基础的金融体系中，为了避免发生事前的逆向选择问题和事后的道德风险问题，银行通常会要求较低的贷款额度价值比、以保证、邀请贷款约定（take—out Commitment）等条约来防范风险。
最典型的，抵押贷款机制实际上就是为了克服借贷双方的信息不对称问题产生的。但这样一来，也就造成了银行贷款的价格（风险贴水）与抵押物的价值和质量（指资产的流动性、价格的波动性性等）高度相关。在此基础上，很容易说明抵押贷款机制如何影响了银行的放贷决策，进而扩大了房地产泡沫。可以看出，随着资金供给L的增加，必然会带来需求的上升和价格P的上涨。而房地产价格的上升会直接带来房地产信贷的扩张，这可以从两个方面理解。第一，房地产持有的房地产价值会提升，E（A）和银行经济资本也就随之变大，银行对房地产项目的放款意愿也会增加。第二，房价上涨会带来贷款背后抵押物的增值，房地产价格的增加就会带来贷款背后抵押物的增值，现有贷款组合损失的风险会降低，在破产概率γ不变的条件下，银行也可以扩大放贷规模。
这样一来，不难看出就形成了一个循环，信贷的扩张必然带来房地产价格的进一步升高。反之，当房价下降时，抵押物的价值也跟着缩水，银行风险增大，紧缩信贷，同理，需求和价格就产生回落。由此可见，以房地产作为抵押进行借贷很自然地放大了房地产周期。此外，在许多国家，房地产都是少数可以作为抵押的资产之一，无形中造成了房地产业加大建设的冲动，因为这样可以使企业更多地借贷进行再扩张。可以说，以抵押贷款为基础的金融支持是房地产业扩张过度的重要根源。
过去认为，相比银行主导的金融体系而言，市场主导型的金融体系在提高信息的透明度解决信息不对称问题方面是更具优势的，如市场提供了获取更多信息进行融资决策的途径（如以公允价值代替历史价值进行金融资产估价）和更为有效地利用信息的工具（如FICO信用评分）。以FICO信用评分为例，其目的就是使许多步骤自动化，更加快速、更加客观、更具有一致性，在提高放款决策时效的同时，也降低了放款起始过程成本。
（2）激励相容机制与外部性治理（公共政策）
在信息经济学文献中，常常将交易或契约关系中拥有私人信息（具有信息优势）的参与人称为“代理人”，不拥有私人信息（具有信息弱势）的参与人称为“委托人”，据此，信息不对称问题又可以归入委托人——代理人框架下分析。
委托人——代理人问题主要是指各方主体间是否存在激励相容机制的问题。在激励相容的情况下，问题相对单纯；反之，则会更为复杂。在银行主导的金融结构下，主体相对较少，许多代理问题在银行内部就解决了。如Pavlov和Wachter（2004）构建理论模型证明了在满足利润增长期望超过损失期望的条件下，银行股东与经理人是激励相容的，都有低估风险、扩大房地产信贷的冲动。而在市场主导的金融结构之下，金融过程更为复杂了，市场参与者也更多了，这加深了投资人、借款人等等各主体之间的相互依赖程度，而他们之间本身又可能存在各种不同的目标和激励。
