第二，价格高。价格高的直接体现是高市盈率，从1987年到1993年，在台湾、韩国、香港、东京和纽约这几个证券市场中，台湾市场的市盈率一直仅次于东京市场，而且东京和台湾市场的市盈率远高于其他三个市场，以1993年为例，东京市场的市盈率高达64.9倍，台湾市场的市盈率高达39.7倍，其他三个市场这7年的市盈率一直稳定在10～22倍之间。众所周知，1985年日元开始升值之后，日本央行实行了宽松的货币政策，结果导致日本国内出现了严重的资产泡沫，因此当时东京股市正处于其泡沫最高峰。相对于纽约、韩国和香港的证券市场来说，台湾和东京的市场无疑处于严重高估的状态中，以1993年台湾股市39.7倍的平均市盈率为例，这意味着在公司赢利不变的情况下，投资者需要40年才能收回自己的本金，换算成年收益率就是2.5%，远不如台湾当时的存款利率。
第三，结构脆。台湾证券市场的一大特点是信用交易的比重很高，具体来说就是融资融券交易盛行。融资交易就是借钱买股票，融券交易就是借股票卖空。
从1990年到1993年，台湾证券市场中融资融券交易额分别占总交易额的14.9%、25.8%、32%、43.7%，比例呈逐年上升态势。进一步观察可以发现，融资交易额占比这几年迅速上升（12.7%、23.2%、29.6%、40.4%），而融券交易额占比则变化不大（2.2%、2.6%、2.4%、3.3%），融资的比例远高于融券的比例。这是因为当时台湾股市对融资和融券设立了极为悬殊的条件，使得融资比较容易，而融券很难，由此形成了一个跛脚的市场。例如在股价指数6000点时，用融资交易的方式投资第一类股票和第二类股票①，投资者自己只要出40%和50%的自备款即可，而此时的融券保证金高达90%。融资交易50%的自备款意味着投资者此时有2倍杠杆可用，但融券交易90%的保证金则意味着投资者几乎没有杠杆可以使用。由于融资交易意味着投资者是负债经营，再加上融资和融券的差别待遇，使得市场供需不能平衡，因此市场中任何风吹草动都可能引起过度反应。
第四，波动大。波动率的指标有一个计算方法，即以10年为期，用每年年终股价指数的最高点减去最低点后的余值，除以10年的平均值而得。从1984年到1993年，伦敦、纽约、东京、韩国、新加坡、台湾和香港市场的平均波动率分别为0.98、1.05、1.27、1.33、1.48、2.29和2.79。台湾市场的波动率在当时仅次于香港市场。
台湾股市的四大特点决定了，这个市场即使不是一个赌场，也是“苦难深重”。但成熟的证券市场总是相似的，不成熟的市场也有不少共同点。当年台湾证券市场面对的问题，今天也困扰着大陆的A股市场。上述四大特点也不同程度地在大陆股市之中有所体现。
以A股的平均市盈率为例，在大陆股市出现的20年间，A股的平均市盈率也屡次超过50倍，50倍的市盈率意味着年回报率只有2%。而在这20年间，中国的国内生产总值年均增长率大概是10%。也就是说，投资A股的股民将无法跑赢国内生产总值。
关于另一个指标股市波动率，大陆股市也不遑多让。2005年6月6日，上证综指曾经跌破1000点，但在两年多之后，上证综指攀上了6124点的高峰（2007年10月16日），而后又在一年左右的时间中跌至1664点（2008年10月28日），其过山车之态恐怕令每个投资者都印象深刻。
在波动之中，券商赚足了手续费，上市公司通过融资赚了不少钱，政府也得到了税收，只有股民，特别是散户，为自己资产的缩水向隅而泣。
正是基于台湾浅碟形股市的四大特点，戴立宁开始了他的改革。他认为，如果要改造这样的市场，需要从两方面着手。
一方面是加深市场，让整个市场从浅碟变成大海，使得炒家们很难凭借一己之力进行炒作。而要加深市场，又要从需求和供给两方面入手。在供给上，要让更多符合条件的企业上市，甚至要降低上市标准，使投资者愿意选择的企业都能够上市。
他认为，股市最重要的功能不是二级市场买卖，而是为上市企业融资。管理者往往弄错了股市的功能，过分关注交易市场，忽略了发行市场，这是一种本末倒置的行为。因此，他对发行市场的改造力度远大于交易市场。
在加深供给上，戴立宁将自己的原则总结为“果汁理论”，即，有的人喜欢100%的纯果汁，有的人喜欢只含30%的果汁的饮料，那么，作为超市，到底是给顾客提供100%的果汁，还是提供30%的？答案是，全都提供，只要在包装上标明浓度即可，让顾客自由选择。超市就应当提供琳琅满目的商品，而不是一种风格的东西。
股市也是一样，不同的投资人偏好也不同，有的喜欢现金牛，有的喜欢潜力股。监管者不应该把人们的口味格式化，而应该把各种公司都提供给投资人，唯一的要求是：必须做到信息公开，就像果汁要标明浓度一样。
在一次接受台湾“立法院”质询时，他举了一个例子：甲公司上市前的利润率是10%，乙公司的利润率是5%。上市后，甲公司由于上市带来的管理正规化等原因，利润率达到了20%，而乙公司虽然经营能力较差，但上市后经营管理的改善也让它的利润率达到了15%。对于投资者而言，哪一个公司更是好公司？如果仅从公司经营上来看，甲公司明显占优，但如果从投资者的回报率来看，甲公司只有2倍，而乙公司是3倍，管理上较差的乙公司反而更值得投资。
因此，利润绝不是公司上市的唯一指标，而上市标准也不应该制定过高，从而阻断潜力型股票的发展机会。特别是对于高科技企业，它们在上市时往往还处于亏损状态，但总有一些企业最终脱颖而出，成为股市的佼佼者。
在股市中，有两种制度时常被人们提及，一种叫审批制，一种叫报备制。所谓审批制，指的是除了设定一定的上市标准以外，即便一家企业符合了上市标准，也要经过监管机构的审批才能上市。在这里，监管机构拥有最大的发言权，还可以根据所谓的市场景气情况进行调节。而所谓报备制，指的是只要企业符合上市标准，又愿意上市，那么在符合信息公开的原则下，就可以上市，它只需要到监管机构备案，而监管机构没有理由不放行。戴立宁更加倾向于报备制。
另外，为了加深市场，戴立宁还改造了台湾的柜台市场。柜台市场独立于证交所的集中交易市场，在戴立宁之前，柜台市场由于没有交易，也只有很少的企业参与，导致这个市场形同死亡。正是在戴立宁的改造下，台湾的柜台市场迅速发展起来，形成了一个类似于纳斯达克的市场，为台湾的科技公司融资创造了良好的条件。
而对于需求方，戴立宁认为需要从境内和境外两方面考虑。与大陆一样，台湾岛内也曾经储蓄成风，这似乎成了中华民族的特殊品格之一。为了将这些储蓄吸引到股市，戴立宁认为应当增加商品的数量，如衍生性交易产品，同时，通过改造股市，使其更正规，让台湾人民能够放心地投资股市。而正规化的措施之一，就是吸引外资投资股市。外资投资的好处有两个，一方面增加了资金供给，另一方面，由于合格的境外投资机构（QFII）更加成熟，更具有投资经验，可以起到引领人们投资的作用，让人们认识到股市不仅是投机市场，更是投资市场，应当将资金投入到绩优股上，而不是容易炒作的小盘股。
戴立宁改造股市的第二方面是减少交易摩擦，保证股市的效率和公平。这包括开放当日冲销、延长交易时间、纸质股票的集中保管，以及全面的网络化交易（款券划拨制度）等。
五指理论
1993年4月10日，台湾证券市场迎来了新的证管会主委戴立宁。由于从其履历上看，戴立宁并非出自证券业，也没有证券交易从业经验，甚至都不涉足股票买卖，当时各方对于新任证管会主委是否能够管理好这个台湾最复杂的市场颇为疑虑。
对于他行事果断的性格，人们已经有所了解，并相信他想做出点成就。但拥有这种性格的人，虽然有做好事情的能力，但也有把事情做坏的勇气，这一切要看他的想法、他的方向。正是对于戴立宁的方向把握不准，人们担心作为外行人的他会犯瞎指挥的毛病。
就任第一天，戴立宁在就职演讲上就显示出与众不同的气质。他并没有像普通官员一样说一通客套话，而是开门见山、侃侃而谈，阐述了自己的市场管理理念，这些理论奠定了他最重要的思想之一，并成为他监管证券市场以及未来所有工作的指导原则。这就是“五指理论”。简单地说，五指理论就是政府不能包办一切，必须依靠市场的各方共同参与管理，建立完善的市场；把管理工作进行有效分工，把合适的事情放给合适的人去做，政府只做自己能够做到的事情；就像人有五指一样，市场也有五指，缺一不可，政府只是其中一根手指头。
具体来说，证券市场中最主要的参与方是投资人，因此他将投资人比作大拇指。大拇指永远是“首屈一指”，它最重要、最有力也最有效。
食指是指方向的手指，也是最能干的手指，吃饭拿筷子要用食指，拿枪扣扳机也要这根手指，所以它是服务类的手指，恰好类似于证券公司等服务机构的角色。
中指是五指中最高也是最中间的。在证券市场中，什么人的立场不偏不倚而且高瞻远瞩呢？戴立宁认为是媒体人、会计师和律师。在证券市场中，交易的公平、公正、公开基本上都和信息有关，而掌握信息，确保市场中信息尽量真实有效的就是这些人。
无名指是戴结婚戒指的手指。戒指为什么要戴在无名指上？因为无名指通心，所以最珍贵的东西是戴在这儿。在戴立宁看来，证券市场中，上市公司是最值钱的一部分，而且上市公司本身也要担负一定的管理责任，例如公司治理，这其中含有自律的成分。
传统意义上的管理者——监管机构只是小拇指。小拇指是没有力量的，但当人们合掌礼佛的时候，小拇指永远站在最前面、最靠近佛，所以它是借助佛的指引来管理市场。佛法无边，佛法去哪里，市场管理就会推行到哪里，而佛法就是法律。
“五指理论”是一个形象的比喻，它和当时台湾主流的证券监管思想非常不同。实际上，时至今日，这种思想也和大陆、台湾的证券监管主流思想保持着相当距离。在传统的主流监管思想中，市场被分为管理者和被管理者，政府的证券监管机构是管理者，其他参与方都是被管理者，这样一来，管理只是监管机构的责任。但戴立宁认为这种管理方式并不适应证券市场的实际状况，因为很多事情政府都做不好，也不适合做。假如把管理工作都交给政府的监管机构，那么很可能一方面效率低，另一方面扩大了政府寻租的空间，市场的发展反而受到阻碍。为了改变这种局面，戴立宁认为市场的各参与方应该透过法律的力量和框架组织起来，按照效率的原则来进行分工管理，也就是说，各方不再是一个简单的管理与被管理的关系，而是一个共同协作的关系。
五指理论的产生至少可以追溯到戴立宁担任“金融司”专门委员之时，当时的他正在为废除空头支票刑罚而奔波。他已经意识到，政府作为管理者，是不可能通过刑罚来遏止空头支票的，如果强行要求这种权力，只会更加扰乱经济秩序。
一旦政府退出，由市场力量自发产生监督行为，反而能够起到更好的效果。这就是所谓“市场自己会监督”。正是这样的想法，在经过了更长时间的沉淀后，变成了戴立宁监管证券市场的“五指理论”。哪怕在离开证管会后，他不管做什么事情，都有着“让合适的人去做合适的事”的影子。
吸取在处理“十信事件”时的经验，为了不连累台湾“财政部”部长林振国，戴立宁故意在证管会与“财政部”之间作了权责的切割。
他常常自言是做事的人，而非做官的人。但做事的人也需要懂得为官之道，不然事情可能还没做成，其背后政治上的支持就已经不够了，这时候哪怕有再多的雄心壮志，恐怕也只能化作一声叹息。
这次出任证管会主委，在上任之初，戴立宁在外界的眼中就显得有些另类。他不但不感激对自己有知遇之恩的林振国，反而频频强调，尽管证管会是“财政部”的下级单位，林振国是自己的上司，但依照当时的《证券交易法》规定，证券市场的主管机关是证管会，而非“财政部”。因此证管会有权在法定职责内作任何决定，不需要“财政部”为自己的决定负责，也不欢迎“财政部”干涉其权责。
甚至林振国在场之时，戴立宁仍然如此强调，显得不给林振国面子，有违官场常规。
但对于戴立宁来说，这却是一种保护措施。他认为，自己当年处理“十信事件”没有问题，这一点在“财政部”内部是有共识的，但问题是“行政院”的人不知道，而且高层人物往往更多关心的是政治利益，而不是是非清白。在“十信事件”中，陆润康也受到了牵连，这导致了陆润康无法以一个中间人物的立场来为戴立宁辩护。
①台湾股市一共有三类股票，第一类股票的风险最小，第二类股票的风险较大，第三类为科技股股票，但在戴立宁任职时，还没有这类股票上市。
