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第2章 问题的提出与研究意义

自从1932年Berle&Means明确提出因公司的两权分离而导致经理层侵害股东利益的代理问题后,公司治理问题一直是各国学者关注的焦点。尤其是在20世纪初美国安然、世通公司的轰然坍塌,2004年中航油石油期货投资5.5亿美元的巨额亏损以及中国资本市场格林柯尔系和德隆系的全面崩盘之后,理论界与实务界人士更是从不同的角度研究了该问题,研究成果可谓百家争鸣、百花齐放。20世纪80年代以后,西方国家机构投资者迅速发展美国机构投资者(退休基金、共同基金、捐赠基金、基金会和保险公司)的持股比率由1950年的6.1%飞跃到2004年的51%,在某些公司甚至达到70%。英国机构投资者的持股比率在2004年达到80%,其中保险公司持有17.2%,养老基金持有15.7%,海外投资持有32.6%(ONS,2004)。,机构投资者的持股比率不断攀升,导致的直接后果是增加了其移动“华尔街之脚”的成本,当公司治理危机出现时,机构投资者逐渐抛弃了“用脚投票”的应对策略,转而采用“用手投票”的投资策略——通过发送解释函、行使股东投票权、提交股东议案、曝光劣迹公司甚至直接进入董事会的方式积极参与公司治理,并在公司治理过程中发挥了重要的作用。这一现象被称为“机构股东积极主义”。机构股东积极主义的出现标志着现代公司治理的模式正由经理人主导的伯利—米恩斯模式转变为机构投资者主导的21世纪模式。

1999年初,在我国证监会“超常规、创造性地培养与发展机构投资者”的政策扶持下,以证券投资基金、券商、社保基金为主的机构投资者迅速成长1998年以来,我国机构投资者的增长速度为个人投资者的3倍以上。投资基金和证券公司、信托投资公司为代表的机构投资者群体正在日益成为我国证券市场的主导力量。,尤其是在股权分置改革顺利完成之后,机构投资者的入市规模急剧扩大中国登记结算公司公布的2007年上半年的统计数据显示:截至6月末,以基金、QFII、保险公司、社保等为代表的机构资金的入市规模已达 24 112.97 亿元,占流通市值的43.39%。,其持股比率的不断增加逐渐改变了我国上市公司“一股独大”的股权结构,影响了公司的治理模式。人们不禁要问:我国机构投资者能否成为国有股退出的有效补充?能否在公司治理中发挥积极股东作用?能否有效地保护中小股东利益?2002年胜利股份表决权的争夺、2003年中兴通讯H股、招行可转债的发行失败以及2005年万科地产公司章程修改、神火股份可转债发行风波等一系列事件让我们看到了机构股东“话语权”的力量与机构股东积极行动的证据。2006年,中国证监会在《上市公司治理准则》中更明确提出“机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、公司重大决策事项等方面发挥作用”。由上可看出:我国的机构投资者已经在公司治理的舞台上“粉墨登场”。然而,我国学者目前对于机构投资者的研究主要集中在其证券市场的功能上,对于其在公司治理中的作用发挥的研究较少,且主要集中在实证研究娄伟(2002)采用1998—2000年间的数据检验了基金持股与公司绩效之间的关系,发现基金持股比率与托宾Q值显著正相关,他猜测可能是基金参与了公司治理并改善了公司绩效;王琨和肖星(2005)以2002年的上市公司为样本检验了机构投资者(证券公司和证券投资基金)持股与关联方资金占用之间的关系,结果发现上市公司的前十大股东中机构投资者的存在及其持股比率的增加都会显著降低上市公司因关联交易而产生的资产和资产负债净值,由此认为我国机构投资者已经在一定程度上参与了公司的经营治理活动;罗栋梁(2007)以2000—2005年机构股东持股的上市公司为研究对象,研究了机构投资者参与公司治理的行为以及机构投资者参与下上市公司的行为反应,结果发现机构投资者对上市公司的筹资行为、信息披露行为以及盈余管理行为都有重大影响。上,相关理论研究李青原(2003)通过对机构投资者积极参与公司治理的数理模型的分析,认为机构投资者参与公司治理的条件是:机构投资者的持股比率、监督成本和风险偏好。王奇波(2006)通过构造一个数理模型用以说明,如果将机构投资者引入上市公司控制权竞争中,形成制衡的股权结构,就会降低大股东的控制权私人收益,改善上市公司的治理状况。罗栋梁(2007)提出了机构股东参与公司治理的股权竞争理论。更是少之又少。集中的股权结构导致公司治理问题在我国主要表现为控股大股东通过各种方式侵害中小股东的利益,即第二类委托—代理问题是我国公司治理的最大问题。因此,本书首先基于博弈论的视角探讨了机构投资者在第二类委托—代理问题中的作用机理,为机构投资者参与公司治理奠定理论基础。其次,在股权分置改革的背景下,机构投资者逐渐成为国有股、法人股退出的有效补充,机构投资者的“入主”能否形成对控股大股东的有效制衡?能否提高公司绩效,保护中小股东利益?本书通过相关案例以及数据的实证检验来回答这些问题,通过对这些问题的研究与验证能够加深对机构股东参与治理功能的理解,让机构投资者在重视自身的专业理财人身份的同时更注重公司股东的身份,培养机构股东保护中小投资者利益的责任感,同时为政策制定以及机构股东参与公司治理的实践提供一些参考意见。

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