（３）平收益率曲线。在正、反收益率曲线相互替代的变化过程中，会出现一种长、短期债券收益率接近相等的短暂过渡阶段，此时债券收益率曲线同坐标系中的横轴趋于平行。但是一般情况下，反收益率曲线不会仅仅因为资金供求关系影响而自动调整为正收益率曲线，在投资者对长期债券的信心和兴趣恢复以前，中央银行应采取有效的货币政策手段来消除利率的混乱，修正收益曲线。
国债收益率曲线的主要作用是为债券定价提供基准或为其他债务市场，如银行贷款、公司债券等提供基准收益率。从这个意义上说，更有意义的图形应该是纵坐标轴表示即期利率而不是到期收益率。一般地，任何债券都可视为一组零息债券的组合，这一组合的每一只零息债券的期限即为母债券票面利息的支付期间，本金期限即为到期日，债券价格应该等于所有零息债券的价值和。要确定每一零息债券的值，就有必要知道具有相同到期的零息国债的收益率，这一收益率被称为即期利率，描绘即期利率和期限关系的曲线就称为即期利率曲线。
２．利率期限结构理论
对于收益率曲线的不同形态，主要有三种解释理论：
（１）期限结构预期说。这是一种最容易让人们接受，因而也是最为流行的利率期限结构理论。这种理论认为，利率的期限结构是由人们对未来市场利率变动的预期决定的。这一理论在推导过程中作出若干假设，其中最主要的有金融市场是完善和有效的、投资者以追求利润为目标、市场对未来的利率预期是一致的、不存在交易成本等。预期理论认为，市场一致的利率是名义利率，名义利率包括实际利率和通货膨胀率，由于实际利率和通货膨胀率都会变化，所以市场预期即期利率也会变化。当市场预期今后通货膨胀加速发展，则预期即期利率将会上升，就会得到正的收益率曲线；反之，当预期未来通货膨胀减缓，则未来即期利率也会下降，就会得到反收益率曲线。
（２）流动性偏好说。流动性偏好说认为，投资者的最初兴趣在于购买短期债券，即使一些投资者拥有较长的投资期限，他们仍然有一种偏好短期证券的倾向。这是因为，这些投资者认为他们可能比预料的更早地需要获得资金，同时认为如果他们投资较短期的证券，他们将面临较小的价格风险（利率风险），因为短期债券相对于长期债券的利率风险要小。投资者的流动性偏好造成对短期债券的过多需求，而使其价格上升、收益率下降。要想投资者接受长期债券，其收益必须比短期债券高，即加上一定的流动性补偿，期限越长，补偿越高，所以利率期限结构通常呈正收益曲线。但是，当在某个高利率时期所预测的未来即期利率将有较大下降，而且下降的幅度超过这种流动性补偿时，将会得到下降的利率期限结构；如果预期未来即期利率下降的幅度没有超过流动性补偿时，我们仍然得到上升的利率期限结构。流动性偏好理论认为，出现期限结构的上升情况要多于下降情况。从这个意义上说，流动性偏好理论经常被认为是对预期理论的修正，而不是替代。
（３）市场分割理论。期限结构的分割市场理论认为，市场是由具有不同投资要求的各种投资者所组成的，每种投资者都偏好或只能投资于某个特定品种的债券，从而使得各种期限债券的利率由该种债券的供求决定，而不受其他期限债券预期回报率的影响。
造成市场分割的原因主要有：法律上的限制；缺乏能够进行未来债券的交易市场，以至其未来价格未能与现期价格相连接；缺乏在国内市场上销售的统一债务工具；债券风险的不确定性。在经济增长时期，由于对长期资金的大量需求，使长期利率提高，收益率曲线呈上升状态；而在经济低落时期，存货积压，企业对短期资金需求猛增，推动了短期利率上升，收益率曲线因此变得平缓。
第四节、债券的价格
一、债券的定价
任何金融资产的理论价格等于其预期现金流量的现值。由此，证券价格确定的条件是：预期现金流量的估计值；使证券所有现金流的现值等于证券市价的贴现率（必要的、合理的到期收益率）。债券预期现金流量一般是确定的，计算简单，但不同类型的债券的现金流量并不相同。附息债券的现金收入流量是由在到期日之前的周期息票利息支付和到期票面价值两项构成。无息票债券不进行任何的周期性息票支付，而是将到期价值和购买价格之差额作为投资者得到的利息，它的现金流量即为债券的面值或到期价值。必要的或合理的到期收益率，是指通过对市场上一些信用等级和偿还期限相同债券的收益率加以比较而确定的收益率。通常是以国债的收益率作为基准利率加上一定的风险升水，这一收益率是投资者在一定风险条件下对债券投资的期望收益率。
（一）债券定价公式
根据现值计算原理，我们可以得出不同计息方式和计息次数的债券定价公式。
１．附息债券的定价公式
２．无息票债券的定价公式
３．一次还本付息债券的定价公式
（二）马奇尔债券定价规律
从债券定价模型得知，引起债券市场价格不断波动的主要原因是到期收益率的变动。但是，当市场利率变动时，不同债券对市场利率变化的反应程度不尽相同。马奇尔（ＢｕｒｆａｎＧ．Ｍａｌｋｉｅｌ）研究了债券价格波动的五条规律：
（１）债券的市场价格与到期收益率呈反方向变动，债券到期收益率上升，价格下降；债券到期收益率下降，则价格上升。
（２）当债券的到期收益率与息票利率不相等时，债券价格必然与债券面值不等，到期年限越长，两者差距越大。
（３）如果债券的收益率在整个有效期内不变，则其折价或溢价减少的速度将随着到期日的临近而逐渐加快，直至到期日时债券价格等于面值。
（４）债券收益率的下降会引起债券价格上升，且上升幅度要超过债券收益率以同样比率上升而引起的债券价格下跌的幅度。
（５）如果债券的息票利率越高，则由其收益率变化引起的债券价格变化的百分比就越小。
对于债券分析人员来说，透彻地理解债券价格的上述特性是十分重要的，因为它们对预测债券价格如何随利率变动很有价值。
二、凸性与久期
（一）凸性
债券价格的凸性指的是债券价格与其收益率的关系。债券价格与其收益率呈反向变化关系，但这种关系并非是线性的，收益率的下降引起的债券价格上升的幅度超过收益率同比例上升引起的债券价格下降的幅度。也就是说，债券价格波动五规律的第一和第四条规律，如图３-２所示。
（二）久期
久期，又称持续期，指的是与某种债券相关的支付流的平均到期时间的测度。更具体地说，它是一个对所有剩余货币支付所需时间的加权平均数。
三、影响债券价格的主要因素
债券的理论价格由债券的内在价值即现值所决定，但债券的市场价格又经常背离它的理论价格而不断变化。引起债券市场价格变动的主要因素有两个，一是市场利率，二是债券的供求关系。实际上影响债券价格变化的具体因素很多，因为一切影响市场利率和供求关系的因素，都会引起债券价格的变化。
１．市场利率
债券的市场价格和市场利率呈反方向变动。若市场利率上升，超过债券票面利率，债券持有人将以较低价格出售债券，将资金转向其他收益率较高的金融资产，从而引起债券的需求减少、价格下降；反之，若市场利率下降，债券利率相对较高，则资金流向债券市场，引起债券价格上升。
２．供求关系
供求关系是一切商品价格高低的直接原因，债券也不例外，债券的供给是指新债券的发行和已发债券的出售。如果新债券的发行数量适中，发行条件合适，则它可以被顺利吸收，不会对市场构成压力；反之，若发行量过大，发行条件不适当，则会给债券市场带来不利影响。老债券的出售和对债券的需求受投资者的投资意向影响，投资者通过对各种金融资产风险和收益的分析和比较而加以选择。当某种投资选择成为众多投资者的共识，并形成群体行为时，或者当法人投资者作出重大决策时，会在很大程度上影响债券行情。
３．社会经济发展状况
债券价格会伴随社会经济发展的不同阶段而波动。在经济景气阶段，企业会增加投资，从而增加对资金的需求。企业首先会减少持有的国债、金融债券和其他公司债券，将它们转变为现金；其次会增加银行借款，或是发行新的企业债券。银行等金融机构也会因企业贷款增加而感到资金紧张，从而减少对证券的投资或发行金融债券，以筹措资金。因此，在经济发展阶段，对债券的需求减少、供应增加，这样必然使债券价格下降、收益率上升；相反在经济衰退阶段，对资金需求减少，企业和金融机构都会出现资金过剩，不仅会把闲置资金转向债券投资，而且会减少对债券筹资的需求，此时对债券的需求增加、供给减少，使债券价格上升、收益率下降。
４．财政收支状况
财政收支状况对债券价格有重大影响。财政资金宽松，经常有剩余资金，会增加银行存款，并有可能买入一些金融债券和企业债券以提高资金效益，这样会增加对债券的需求，并推动债券价格上升；当财政资金紧张并有赤字时，财政会减少结余或减少各项支出，或发行政府债券以弥补财政赤字，这样会带来整个社会资金紧张，减少对债券的需求，并大量增加债券供应，从而促使债券价格下跌。
