3.2.1.2、缺少投机者可能使套期保值者无交易对手
在任意时刻，参与国债期货交易的套期保值者只可能有两类：持有国债现货多头并担心利率上升，因而需要在国债期货上做空头；持有国债现货空头并担心利率下降，因而需要在国债期货上做多头。首先来看市场中既无套利者也无投机者的情况，此时交易只能在两类套期保值者之间达成，但显而易见的一点是，在大多数情况下一类套期保值者的需求量会远远大于二类套期保值者，因为通常很少有哪类机构或个人会经常性地持有国债现货空头。这就意味着一类套期保值者在很多时候难以找到交易对手，其套期保值需求无法得到满足。如果此时市场中除了套期保值者还有套利者存在呢？假设当前的国债期货价格为F0，标的国债现货价格为S0。根据第一章的分析，套利者要成为一类套期保值者的交易对手，条件是出现F0<；（S0-I）er（T-t）的套利机会，然而这并不是一种经常能够出现的情形，或者说即使出现了，由于套利者的大量套利也会使其很快消失，因而一类套期保值者仍然缺少能够持续存在的交易对手。但如果市场中有投机者存在，一类套期保值者的境遇可能就大不一样了，因为只要有投机者打赌未来利率会下降，一类套期保值者就会有交易对手从而可以实现套期保值。
3.2.1.3、缺少套利者导致套期保值者风险加大
在只有套期保值者和投机者而缺少套利者的情况下，交易的达成是不存在问题的，因为在套期保值者与投机者之间以及在投机者相互之间总会存在利率预期上的分歧。但套利者的缺位却会使套期保值者承受巨大风险从而严重影响套期保值效果，甚至根本无法实现套期保值。仍然以国债期货为例，一类套期保值者希望在利率上升时以国债期货空头的盈利来弥补国债现货的损失，然而在没有套利者通过套利交易消除期现价格之间的扭曲的情况下，投机者的交易很可能造成现货价格下跌远大于期货价格下跌甚至现货价格下跌期货价格上涨的情况，从而导致套期保值者无法达到目的。
由此可见，一种利率衍生产品要形成市场并获得持续发展，套期保值者、套利者和投机者三种类型的交易者缺一不可。实际上，国外的利率衍生产品在合约规模、交易制度等的设计上都把对各类潜在参与者的吸引力作为一个重要因素加以考虑，目的就是使参与者的类型尽可能多元化，以保证市场中始终存在来自套期保值者、投机者和套利者的多元化需求。
3.2.2、足够规模的原生产品市场规模
3.2.2.1、一般分析
首先，原生产品市场规模足够大，才能保证利率衍生产品市场具有充足的本源性需求——套期保值需求，而如前所述，套期保值需求是保证利率衍生产品市场得以持续发展的必要条件。对于基于利率的利率衍生产品如所有的OTC利率衍生产品和交易所利率衍生产品中的大多数短期利率期货及其期权而言，笼统地讲就是需要一个规模足够大的借贷市场。虽然通常情况下一个经济体系都不会缺乏一个具有相当规模的借贷市场，但并不是任何一个借贷市场都能成为支撑利率衍生产品发展的原生产品市场，而是需要这个借贷市场具备利率的波动性。也就是说，在考察诸如远期利率协议、利率互换、OTC利率期权和大多数短期利率期货等基于利率的利率衍生产品发展的原生产品市场条件时，需要统计的是具备利率波动性的借贷市场的规模。当然，这个借贷市场的概念应该是广义的，即应当包括债券市场。
对于基于债券价格的利率衍生产品如国债期货和基于国债期货的期权而言，由于与国债期货价格和基于国债期货的期权价格具有直接相关性的是国债现货价格和国债收益率，因而其套期保值需求的最直接来源自然是国债现货市场。不过，其他债券如金融债券、公司债券等虽然除了利率风险之外还有信用风险，但仅就利率风险而言仍然可以利用国债期货或基于国债期货的期权进行套期保值，因此可以将整个债券市场作为这类利率衍生产品所对应的原生产品市场。当然，从理论上讲一般借贷的债务人和债权人也都可以利用国债期货或基于国债期货的期权进行套期保值，但这需要取决于这些债务工具的价格或收益率与这类利率衍生产品价格之间的相关性，尤其是在存贷款利率受到一定程度管制因而与国债收益率等市场利率相关性较弱的条件下，存贷款的债务人和债权人更不太可能选择运用这类利率衍生产品进行套期保值，因此更加需要有一个具备相当规模的债券市场尤其是国债现货市场作为这类利率衍生产品市场运行和发展的支撑。
其次，利率衍生产品市场自身的正常运行也离不开具备相当规模的原生产品市场。OTC利率衍生产品的交易商在交易过程中会产生大量并不为自身所需的衍生产品头寸，他们必须对冲这些头寸，否则就会承担额外的利率风险，关于这一点前文已有所论述。在OTC市场的远期利率协议、利率互换和利率期权三类利率衍生产品中，交易商的头寸不平衡程度最大因而对冲需求最大的是利率期权，因为远期利率协议和利率互换在通常情况下买卖或者多空两个方向的最终需求量是比较接近的，不会让交易商长时间持有大量单向头寸（敞口），而利率期权则不同，其最终需求者一般都是买入期权，卖方则通常只能由交易商来担任，而交易商自身对买入期权的需求又比较小，结果导致交易商持有的期权空头头寸（卖出的期权）远远超过多头头寸（买入的期权）。根据国际清算银行（BIS）（1996）的统计，在1995年全球主要OTC利率衍生产品市场中，交易商卖出期权的合约价值超过其买入期权的50%以上。而交易商对冲利率期权空头头寸的重要途径之一就是利用相应的原生产品市场。
例如，某交易商出售了一个3年期、每6个月支付一次的利率上限。为了对冲该头寸的利率风险，该交易商需要卖空相应数量的3年期固定利率债券（或者借入3年期固定利率负债）并买入相应数量的3年期浮动利率债券（或者贷出3年期浮动利率资产），这样，在利率上限有效期内的每一个支付日，如果利率出现较大上升并超过了利率上限，则交易商须向利率上限买方支付利差，但同时他在浮动利率债券多头（或浮动利率资产）上的利息收入也会大大超过在固定利率债券空头（或固定利率负债）上的利息支付，从而与利率上限上的利差支付相抵消，实现对冲。如果利率并未出现明显上升，则交易商在利率上限上不会有支付，而其浮动利率债券多头（或浮动利率资产）的利息收入与固定利率债券空头（或固定利率负债）的利息支付也基本相等。显然，如果缺乏一个具备相当规模的借贷市场（包括债券市场），OTC利率衍生产品的交易商就难以对冲其风险敞口，或者是在对冲过程中面临流动性风险，这无疑会影响其开展利率衍生产品交易业务的积极性。
对于交易所利率衍生产品市场而言，虽然通常不存在交易商对冲风险敞口的问题，但仍有诸多因素使其依赖于足够规模的原生产品市场，其中之一便是国债期货的实物交割制度。在这一制度下，如果没有一个规模足够大的国债现货市场，那么在理论上国债期货的空头方就存在被“挤空”的风险，因为当进入交割期后未平仓合约数仍然十分巨大时，空头方很可能因无法获得足够数量的国债现货用于交割而被迫违约并遭受交易所处罚。这种情况必然会抑制交易者的卖空行为，使其不能按照自身需求或预期进行操作，从而影响整个市场的正常运行。
3.2.2.2、国内外实证分析
尽管利率衍生产品所对应的原生产品市场并不仅仅是债券市场，但利率期货与债券市场尤其是国债市场之间的关系对于反映利率衍生产品与原生产品市场之间的关系却是具有典型意义的，因此，这里主要对包括中国在内的几个国家在推出本国第一只利率期货之前债券市场的发展状况加以分析。
根据前面的一般分析，中长期利率期货由于几乎都以中长期国债为标的资产，因而其套期保值需求的最直接来源是中长期国债市场，而其他中长期债券市场也都可以作为支撑中长期利率期货的原生产品市场，因此，考察各国在推出第一只中长期利率期货时其中长期债券及中长期国债市场的规模状况是具有借鉴意义的。短期利率期货的套期保值需求来源则比较复杂。
由于标的资产并不仅仅限于短期国债（事实上，大多数短期利率期货的标的资产都不是短期国债，而是短期存款、拆借等其他债务工具），因而短期利率期货套期保值需求的直接来源也就不仅仅是短期国债市场，而应当包括整个货币市场。不过，由于短期国债市场在整个货币市场中的突出地位，以及货币市场各个子市场利率之间高度的相关性，对各国在推出第一只短期利率期货时其短期国债市场的规模状况加以考察仍然具有典型意义。
衡量一国债券市场规模的常用指标是债券余额与当年GDP之比。8个国家（以推出利率期货的时间排序）在推出第一只中长期/短期利率期货前一年的中长期/短期债券和中长期/短期国债余额与GDP之比。
为了就中国目前的债券市场规模是否具备了推出利率期货的市场条件做一个判断，两个图中都给出了截至2007年末中国的债券市场规模。
除中国之外的7个国家在推出首只中长期利率期货之前，中长期国债余额与GDP之比都达到了10%以上，中长期债券余额与GDP之比则都达到了20%以上。
其中，澳大利亚在这两项指标上都是最低的，分别为14.45%和22.66%，而日本在两项指标上都是最高的，它在推出首只中长期利率期货前的1984年末中长期国债余额与GDP之比和中长期债券余额与GDP之比分别达到了31.89%和63.3%。韩国在推出首只中长期利率期货前的中长期国债余额与GDP之比虽然只有15.16%，但中长期债券余额与GDP之比却高达57.83%，从而为中长期利率期货的发展提供了强大支撑。值得一提的是，韩国的国债期货采用现金交割，原因之一可能也是考虑到国债现货市场规模尚不够大。相比之下，中国在推出国债期货之前的1991年，这两项指标分别为2.44%和5.42%，这就很清楚地解释了中国国债期货市场夭折的一个重要原因。事实上，直到国债期货市场被暂停的当年即1995年末，中国的上述两项指标也只有3.4%和6.15%。不过，截至2007年末，中国的这两项指标已经分别达到了17.91%和32.92%，超过了澳大利亚推出首只中长期利率期货时的水平，因此可以认为中国基本具备了再次推出中长期利率期货的原生产品市场条件。
几个国家中除美国和日本之外，在推出第一只短期利率期货时短期国债与GDP之比和短期债券与GDP之比都并不高，而中国在2007年末的这两项指标分别达到了17.98%和21.13%，前一指标超过了图中所有国家在推出首只短期利率期货时的水平，后一指标也仅次于水平最高的美国，表明中国以目前的短期债券市场及与其有着高度相关性的其他货币市场为基础推出短期利率期货的条件已经比较成熟，甚至可以说比推出中长期利率期货具有更好的原生产品市场基础。
3.2.3、具有代表性的基准利率
3.2.3.1、一般分析
基准利率是在整个金融市场上和利率体系中处于关键地位、起决定性作用的利率，它具有五大基本属性，即市场性、基础性、可控性、相关性和系统稳定性。市场性是指基准利率是以金融市场供需为基础形成的，市场化程度高，能够真实地反映资金供求状况；基础性是指基准利率能够反映无风险收益率水平，从而成为金融产品定价的基础；可控性是指基准利率通常是货币当局制定和实施货币政策的重要参考依据，能够为货币当局直接或间接调控；相关性是指基准利率能够影响经济主体的投融资行为，决定着其他市场利率的形成和变动；系统稳定性是指基准利率应当是系统稳定的，不易受到操纵和出现大的波动。正是由于这五大基本属性，基准利率对于利率衍生产品而言有着十分重要的意义。
