3.1、利率市场化的理论争论与各国的实践
利率市场化进程构成了中国商业银行利率风险管理的背景，商业银行的风险管理从此发生了根本性的变化。本节先讨论利率市场化理论上的争论，接着考察各国的利率市场化实践，最后讨论中国利率市场化改革的现实选择。
3.1.1、利率市场化理论——金融约束论和金融深化论
在利率市场化理论中，一个重要的理论是麦金农（McKinnon）和肖（Shaw）的金融抑制论。麦金农在1973年出版的《经济发展中的货币与资本》中提出“金融抑制论”。他认为发展中国家往往存在着程度较深的金融抑制现象。其基本特征是实际利率水平低和执行有选择的信贷分配政策。在政府管制下，过低的实际利率水平导致了储蓄水平低、资金需求高以及投资饥渴。这又进一步导致了政府更多的干预，如采取强制储蓄、有选择性的信贷配给、差别利率以及发放营业许可证、财政补贴等各种各样的财政、货币等形式的干预。这样，金融市场被分割成两个市场：一个是被政府管制的有组织的市场；另一个是没有正规管制的自由市场，其利率水平高于前者。中小私人企业和家庭的投资，或依靠内部积累，或通过这一市场进行高成本的融资。这就降低了资金配置的效率，使市场行为扭曲，不利于经济发展。肖（Shaw）也在同一年提出了类似的观点。尽管论述问题的角度不同，但是他们的结论颇为相似，即发展中国家应推行金融深化、利率市场化政策。他们认为在发展中国家，较高的实际利率水平有助于吸引储蓄，促使企业改善经营，提高生产效率。而提高实际利率的关键在于放松对利率，尤其是存贷款利率的管制。
许多经济学家对利率管制都同样持否定态度，认为利率管制会导致：一是福利损失，即利率扭曲会降低信贷市场的效率；二是宏观经济成本，即利率管制会限制储蓄（麦金农和肖，1988）；三是微观经济成本，即利率管制阻碍了金融市场规模扩张，限制单个银行获得规模经济收益。
麦金农（McKinnon，1973）和肖（Shaw，1973）的金融深化理论给人们进行利率市场化改造提供了一个理论指导。该理论认为，政府规定名义利率上限所引致的金融抑制，减少了资本积累，降低了实际经济增长，限制了金融发展。而管理理论也表明，解除管制可以在两个方面增进效率：首先，在管制条件下，隔绝了实际的和潜在的竞争，无效率的金融机构得以生存下来。解除管制后，无效率者将失去其生存的保护伞，面临破产出局的危险，因而可提高效率。其次，在管制条件下，运行良好的金融机构承担着额外的租金或费用，间接为经营亏损的机构买单，解除管制可缓解这种情况。对储蓄和贷款资产解除管制可以扩大投资机会，在原则上减轻了风险，增进了社会福利。比如，抑制垄断价格，提高服务水平，消除行业的过高利润等。所以，解除对利率的管制，使利率——可贷资金的价格作为配置资源的手段和信号，发挥其应有的作用，成为了人们的共识，实行利率市场化已是一件似乎无须赘言的事。利率市场化具有的储蓄效应、投资效应、金融深化效应，最终会促进经济增长。
但是，也有经济学家提出不同的看法。如Hellmann、Murdock和Stiglitz（1996）提出，为避免商业银行在贫困地区开拓过程中的利润损失，或者避免其在发达地区因恶性竞争而导致利润过早平均化，有必要实行利率管制。在金融服务相对不足时，政府实行利率管制可以把利率压低到均衡利率以下，使银行获得超额利润，以帮助银行扩大金融服务。因此，他们认为选择性干预金融约束有助于金融深化，而不是起到相反作用。在经济落后、金融市场发展处于较低级阶段的发展中国家，应实行金融约束，当市场达到一定深度后，方可放弃利率管制。Hellmann、Murdock和Stiglitz（2000）进一步提出，金融约束推行的时间是有存在前提的，即政府必须维持一个低通货膨胀环境，使得实际利率必须为正且可以预测。其实质是一种渐进的改革思路。
3.1.2、各国利率市场化改革实践
（1）发达国家的利率市场化改革
金融环境的突变，使得西方发达国家纷纷实行金融自由化。在金融自由化进程中，研究者和政策制定者对市场的看法发生了改变。逐渐摈弃了市场是脆弱的、需要控制这样的观点，转而相信自由市场、自由贸易、最小政府控制是市场发展的重要条件。就银行业而言，许多研究者认为约束金融活动导致资源配置的无效，解除利率管制应是自然之选。
下面分别就美国、日本和德国的利率市场化改革进行简要回顾。
美国在20世纪60年代后期开始出现了“金融脱媒”现象。联邦储备体系的Q条例对商业银行的利率管制使得商业银行在激烈的竞争中失去优势，于是它们纷纷利用各种手段和方式逃避管制。金融管理当局面对各方的责难，于1970年开始酝酿利率市场化改革，到1982年正式实施，完成于1986年，经历了较长的时间。取得了一定的成绩：“金融脱媒”现象得到抑制，利率的敏感性增强。解除管制也加剧了银行业间的竞争。在利率市场化改革过程中，商业银行的风险增加，期间倒闭的银行数逐年上升。
日本从1974年开始，经济陷入滞胀泥潭。日本政府为解困而大量发行国债，这些国债由金融机构组成的银行团承办，其利率较低，且不能在市场出售，这使银行因大量国债积压而影响资金的流动性和收益性。于是银行要求国债上市交易。1977年，日本大藏省批准商业银行承购的国债在持有一段时间后上市流通。国债的流通促进了日本利率的市场化发展。随后又在发行的债券品种上进一步丰富，引入短期国债，有力地促进了市场利率的形成。日本利率市场化是从国债交易利率和发行利率的市场化开始的。到1991年，日本的定期存款利率基本实现市场化，同时，对贷款利率也逐渐市场化。此外，日本实行浮动汇率制也促进了利率的市场化发展。到1994年10月，日本实现了利率完全市场化。
前联邦德国的利率市场化始于1962年对“信用制度法”的修改，同年2月缩小了利率限制的对象。随后逐渐对利率管制予以解除，逐步向利率市场化迈进。到1967年4月，全面解除存贷款利率的限制，实现了利率的市场化。
（2）发展中国家利率市场化改革
发展中国家的利率市场化改革对其经济发展和经济增长具有重要的意义。随着世界经济一体化的推进，许多发展中国家也面临金融自由化的压力。在亚洲，韩国、马来西亚等国家于20世纪80年代先后实行了利率市场化。
韩国的利率市场化始于20世纪80年代，从政府主导型的管理政策转向以市场为导向的经济管理政策，逐步放开对利率的管制。1981年6月引入无管制的商业票据。到1988年底，韩国政府放宽了对多数存贷款利率的管制。但是，随后出现经济恶化，使得韩国不得不重新对利率实行管制。到1991年8月才开始新一轮放开利率的计划。到1997年，逐步放开活期存款利率，完全实现利率的市场化。
马来西亚的利率市场化改革起步较早，在1971年就开始尝试将4年期以上的存款利率由银行自行依据市场供求决定。但真正开始大规模进行利率自由化改革是在1987年开始的，当时的马来西亚货币当局完全放开了商业银行的存款利率。但是，在1985—1986年间，马来西亚出现了金融危机，政府又实行利率管制。到1991年初，再次取消对所有利率的管制。
虽然韩国和马来西亚的利率市场化改革过程中都曾遭受挫折，但总的来说还是比较成功的。利率市场化改革对它们的经济产生了显着的正面影响，实际利率也由负转为正，促进了经济增长。
但是，也有一些国家在实施利率自由化改革之后，出现了严重的金融危机，比如阿根廷、智利。
（3）对利率市场化的实证分析文献
在实施利率市场化改革的基础上，一些学者就某些国家的利率市场化改革对经济的影响进行了实证分析。Fry（1980）的实证研究结果表明，在亚洲，平均实际利率向均衡的自由市场利率每上涨1%，经济增长将提高05%。Lanyi和Saracoglu（1983）对21个发展中国家在1971—1980年中的实证研究发现，实际利率和金融资产增长率与国内生产总值增长率之间是正相关的。世界银行（1989）的研究结果也是类似的，正的实际利率国家的投资效率比那些具有负的实际利率的国家高四倍。Gelb（1989）也发现1965—1985年间34个国家的实际利率与经济增长之间具有正的相关关系。王国松（2001）对中国经济增长率关于一年期的名义、实际存款利率为自变量的回归检验表明，实际存款利率与经济增长正相关，而名义存款利率则表现出不显着的负相关。
3.1.3、中国利率市场化的现实选择
尽管对于利率市场化，理论上有争论，实践结果有差异，而实证研究的结果在一定程度上支持利率市场化。不过，对于中国的情形，则需要冷静分析。我国的利率市场化，虽然受到了麦金农和肖的金融抑制论的影响，但是，对于中国实行利率市场化改革的伟大实践，则主要是由于我国的市场经济改革在金融领域里对可贷资金价格放开的必然要求。
对于中国这样的转型国家来说，按照麦金农和肖的理论所提出的“较高的实际利率水平才有助于经济发展的观点”并不成立。首先，由于当前市场分割和资本市场不发达，即使在实际利率为负的情况下，中国的储蓄仍然是增长的，而且快于GDP的增长率。当然，其原因是多方面的。这表明，在中国，无须较高实际利率便可形成储蓄的稳定增长。其次，该理论有个隐含的假定：高储蓄就意味着高投资。但是，在中国，金融市场目前还相对落后，储蓄向投资转化的渠道并不十分畅通。最后，即使形成高额投资，这些投资也并不意味着是有效的。实际上，由于银行业的贷款相当长一段时期以来主要贷给国有企业，这当然有其历史制度的原因。而国企效率低下的问题并未全面改观。与此相对应的，非国有企业融资难的问题仍然比较突出。非正规金融的发展目前还受到相当严重的抑制。所以，较高实际利率有助于投资效率提高的论据在中国并不成立。
而金融约束论所倡导的是通过金融约束在一定时期内帮助银行获得超额利润以扩大金融服务的观点，从中国的改革实践来看，也不是十分合适的。一个关键的问题是，国有银行所具有的产权结构缺陷及公司治理结构不健全，使得国有银行的决策目标与成熟市场经济国家中的私营银行并不完全相同，预算软约束问题相当严重。金融约束所提供的保护并不是给银行带来宝贵的发展之机，而是使银行安于低效率的运作，导致资源配置的无效率，出现大量不良贷款。正如吴璟桉（2003）在其博士论文中指出的，中国的改革是外生推动的，而西方国家利率市场化改革是内生演进型，两种情况下，参与者的动力是不同的。中国的商业银行在改革之初，其追求创新、规避风险、力图绕过监管追求利润最大化的动力几乎是不存在的。正因为如此，他们对利率的变化很不敏感。
本文认为在中国这样一个实施渐进改革的转型经济国家，国有商业银行占垄断地位，具有大量不良贷款，在利率市场化进程中必然会表现出利率风险管理的独特性。其主要特点是：第一，改革前，国有成分占绝大部分，国有商业银行具有垄断力量；第二，国有商业银行的所有权性质使得它的行为表现出一定独特性；第三，商业银行的利率风险管理是在利率市场化的背景下进行的；第四，这样的利率市场化进程是政府外生推动的；第五，占银行业主要部分的国有商业银行具有大量的不良贷款；第六，利率市场化改革的背景是，许多必要的利率产品并不存在，金融市场还很不健全；第七，市场是分割的，尚未形成连通的统一的市场。
3.2、我国利率市场化进程回顾及特点
本节先探讨中国利率市场化改革的总体思路，分析改革次序安排，接着回顾中国的利率市场化改革进程，最后分析利率市场化改革的特点。
3.2.1、中国利率市场化改革思路与改革次序安排
在向市场经济转轨推进到一定阶段之后，我国终于在1993年拉开了利率市场化改革的序幕。与中国的渐进式经济改革路径相一致，利率市场化改革也采取了逐步推进的方式。其总体思路是先放开货币市场利率和债券市场利率，再逐步推进存、贷款利率的市场化。存、贷款利率市场化按照“先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、大额；后短期、小额”的顺序进行，逐步建立起由市场供求决定金融机构存、贷款利率水平的利率形成机制，中央银行调控和引导市场利率，使市场机制在金融资源配置中发挥主导作用。这样的改革思路体现了审慎改革的特征，保持了金融、经济的稳定性和改革的可控性。
